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安信证券2014年度策略报告——股指东南飞2013年12月18日•一、宏观经济:重归下降通道•二、货币:内生、外生均收缩•三、改革:先破后立•四、整体策略:股指东南飞•五、行业配置:防守•六、主题投资:军工、环保、国企改革摘要房地产投资增速将下滑•土地购置面积已连续两年出现较大幅度的负增长,商品房销售面积增速2013年下半年开始下滑。预计2014年房地产投资增速将从20%降至16%-17%。-60-40-200204060801002003/022003/072003/122004/052004/102005/032005/082006/012006/062006/112007/042007/092008/022008/072008/122009/052009/102010/032010/082011/012011/062011/112012/042012/092013/022013/07房地产开发投资房屋新开工面积土地购置面积商品房销售面积房地产投资、新开工、土地购置、商品房销售%:资料来源:Wind,安信证券研究中心反腐等措施会继续压制公款消费资料来源:Wind,安信证券研究中心限额以上餐饮收入与社会消费零售增速%:-50510152025302011-022011-042011-062011-082011-102011-122012-022012-042012-062012-082012-102012-122013-022013-042013-062013-082013-10社会消费品零售总额限额以上餐饮收入其它内需、外需鲜有亮点•基建类投资增速受去产能和压缩财政开支影响,预计难有提高;制造业投资也将维持低位徘徊。外需中性估计跟2013年差不多,但要减掉2013年上半年的虚假部分,估计出口增速5%左右。贸易顺差也不会有明显提高。-30-101030502006/022006/072006/122007/052007/102008/032008/082009/012009/062009/112010/042010/092011/022011/072011/122012/052012/102013/032013/08基建投资制造业投资出口金额基建投资、制造业投资、出口金额累计同比%:资料来源:Wind,安信证券研究中心6789101112131415162005-032005-072005-112006-032006-072006-112007-032007-072007-112008-032008-072008-112009-032009-072009-112010-032010-072010-112011-032011-072011-112012-032012-072012-112013-032013-072013-112014-032014-07GDP当季同比2014年经济增长重归下降通道资料来源:Wind,安信证券研究中心GDP单季增速%:-4-202468102001/012001/082002/032002/102003/052003/122004/072005/022005/092006/042006/112007/062008/012008/082009/032009/102010/052010/122011/072012/022012/092013/042013/112014/06物价:上半年升,下半年降2014年上半年CPI仍处于上升周期中,结合翘尾因素,估计高点在5、6月份,峰值可能会达到4%,下半年物价将会回落。全年PPI也将恢复到0附近。CPI当月同比%:资料来源:Wind,安信证券研究中心企业融资成本继续上升尽管经济下行,同时物价总体水平尤其是PPI并不高,但是企业的融资成本始终很高,并从2013年1季度开始逐季上行。很多企业尤其是重资产型企业不堪重负。贷款加权平均利率与长三角票据直贴利率%:0246810122008-092008-122009-032009-062009-092009-122010-032010-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092012-122013-032013-062013-09金融机构人民币贷款加权平均利率长三角票据直贴利率资料来源:Wind,安信证券研究中心企业盈利增速重归下降•工业企业盈利增速在持续三年下降后2013年上升。综合经济增长、成本变化、价格走势等因素,预计2014年企业盈利零增长。工业企业及国有企业利润增速%:资料来源:Wind,安信证券研究中心-100-500501001502000-092001-062002-032002-122003-092004-062005-032005-122006-092007-062008-032008-122009-092010-062011-032011-122012-092013-06工业企业利润增速国有企业利润增速2014年上市公司整体业绩零增长•2013年第三季度A股净利润单季增速为22%,剔除金融为25%,已达11年三季度以来峰值,13年第四季度开始将逐步下降。预计2014年上市公司整体利润增速零增长,剔除金融约为-5%,并呈现逐季回落趋势,单季最低点可能增速达到-10%。中小板、创业板业绩表现会更差一些。经济下行时小企业的业绩波动幅度更大。-500501001502002010-1Q2010-2Q2010-3Q2010-4Q2011-1Q2011-2Q2011-3Q2011-4Q2012-1Q2012-2Q2012-3Q2012-4Q2013-1Q2013-2Q2013-3Q全部A股非金融资料来源:Wind,安信证券研究中心全部A股及非金融上市公司单季度利润增速%:经济下行,货币供给内生性减少•随着经济增速下行,存款增速趋于下降,货币内生性供给增速也将自然回落。存款/GDP%:05101520253035404520092010201120122013-Q3资料来源:Wind,安信证券研究中心货币乘数趋于下降•随着经济下行,货币乘数、货币流通速度也会下降。GDP与货币乘数:3.03.54.04.55.05.568101214162003-032003-112004-072005-032005-112006-072007-032007-112008-072009-032009-112010-072011-032011-112012-072013-03GDP:当季同比货币乘数-右轴资料来源:Wind,安信证券研究中心外部货币供给会减少随着中国经济增速下行,海外资本流入数量会减少,到一定程度时会流出。也许2014年下半年会出现资本流出、外汇占款为负的局面。2014年美国QE退出是大概率事件,一季度?上半年?2014年的外汇占款不大可能再像2013年那样超过2万亿人民币,也许1万亿都是不错的数字了。中国新增外汇占款与美联储持有证券:0500010000150002000025000300003500040000-4000-2000020004000600080002007/012007/062007/112008/042008/092009/022009/072009/122010/052010/102011/032011/082012/012012/062012/112013/042013/09新增外汇占款(左轴)美联储持有证券(右轴)资料来源:Wind,安信证券研究中心货币供给增速将再次下降•经过前面的讨论,货币供给增速将趋于下降,M2增速可能会从14-15%降到10-11%的水平。M1增速也将趋势性下行。M1、M2增速%:010203040502000200020012002200320032004200520062006200720082009200920102011201220122013M1:同比M2:同比资料来源:Wind,安信证券研究中心私人净储蓄持续下降的格局难以改变•按照国民收入恒等式:(S-I)+(T-G)=XM,即国内净储蓄=私人部门净储蓄+政府部门净储蓄=商品与服务贸易净出口余额。•2010年以来,私人部门净储蓄急剧萎缩,相反,政府部门却在急剧扩张。由于社会资金有效供给主要是来自私人部门,导致2010年以来有效资金供给开始下降,尤其2011年以来回落非常迅速。•这种格局暂时还难以改变,政府部门吸金的能力仍然很强,导致社会资金利率将长期处于高位。-35000-30000-25000-20000-15000-10000-50000500010000199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012私人净储蓄:资金利率将长期运行较高水平•由于前述资金供给的内在机制出了问题,导致资金利率长期运行在高位,2014年的资金利率可能会更高。长期维持高利率,对实体经济和虚拟经济都非常不利。银行间7天回购加权利率与珠三角票据直贴利率%:024681012142007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-09珠三角票据直贴银行间7天回购加权利率资料来源:Wind,安信证券研究中心改革:先破后立•经济改革主要体现在市场化和所有制方面。市场化主要包括房地产领域市场化、金融市场化、股市市场化等等。•房地产市场化-----放弃限购限贷;扩大房产税实施,可能会导致房地产市场短期内供求紧张。•金融市场化-----包括利率市场化、人民币国际化、放开民营银行。可能导致传统银行业受冲击。•股市市场化-----逐步过渡到注册制发行,推行优先股,导致股票供给大量增加。经济体制改革导致短期内增速下行•尽管改革在长期能提升全要素生产率,提高经济增长质量,但在短期内可能影响经济增长:•去杠杆、去产能真正实施,必然导致经济增速下降。•政府改革也会导致公共消费下降,降低整体消费增速。•外贸体制改革、汇率体制改革可能会使对外经济交流在短期内带来不确定性。•生态文明建设促使经济增长方式转变,短期也会造成经济增速下行。国企改革短空长多•积极发展混合所有制经济。国有资本、集体资本、非公有资本等交叉持股、相互融合的混合所有制经济;完善国有资产管理体制,以管资本为主加强国有资产监管,改革国有资本授权经营体制,组建若干国有资本运营公司,支持有条件的国有企业改组为国有资本投资公司。•国企改革是投资的重要主题之一,但在短期内未必有明显效果,可能会造成生产直接下降。1999年前后的国企改革在短期内造成经济明显下降。大类资产配置策略:上半年货币,下半年债券•根据前面判断,至少在2014年上半年,通胀会继续缓慢上行,资金的需求黑洞仍然存在,这会导致资金收益率继续维持在高位甚至可能更高。这有利于货币产品。•同时经济增速开始下行,企业盈利下降,一些信用债可能会出现较大风险,因此上半年债券市场并没有较好的投资机会。也许下半年会迎来债券市场的最佳买点。•当经济下行,商品市场也以下行趋势为主。在美国QE退出背景下,黄金等贵金属的投资机会也不大。•企业盈利下降、流动性收紧的背景下,股市很难有明显的投资机会。1500200025003000350040002009/012009/052009/092010/012010/052010/092011/012011/052011/092012/012012/052012/092013/012013/052013/092014/012014/052014/09股市运行方向:股指东南飞•从企业盈利、流动性、股票供给等方面看,市场可能在春节后开始进入下降通道,春节前仍是上升趋势。•2014年股指创新低的可能性很大。(N)(W)(E)(S)上证综指预期:成长股业绩将面临较大的下行压力•并没有观
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